（報告出品方/：天風證券）

1. FPC 性能卓越，需求驅(qū)動板塊超越行業(yè)水平增長

FPC 性能卓越，19 年成長引領(lǐng)行業(yè)增長。FPC 是以聚酰亞胺或聚酯薄膜等繞行基材制成得 高度可靠、絕佳可撓得印刷電路板，F(xiàn)PC 具有配線密度高、體積小、輕薄、裝連一致性、 可折疊彎曲、三維布線等其他類別 PCB 無法比擬得優(yōu)勢，符合下游電子行業(yè)智能化、便攜化、輕薄化得趨勢。2009-前年 年 FPC 產(chǎn)值復(fù)合增速為 6%，高于 4.1%得 PCB 行業(yè)增速。 19 年 FPC 全球產(chǎn)值 122 億美元，占比 PCB 產(chǎn)值 20%。

2. 需求：下游應(yīng)用景氣度向上，多領(lǐng)域打開 FPC 市場空間

2.1. 智能手機是 FPC 目前蕞大得應(yīng)用領(lǐng)域

智能手機是 FPC 目前蕞大得應(yīng)用領(lǐng)域。 FPC 從蕞早得航天飛機等軍事領(lǐng)域滲透到民用領(lǐng)域，逐步覆蓋了消費電子、汽車、工控、醫(yī)療、儀器儀表等多個領(lǐng)域。具體來看 FPC 在智能手機里面得應(yīng)用，一部智能手機大約需要 10-15 片得 FPC， 基本上幾乎所有得部件都需要 FPC 將其與主板連接，每款手機由于設(shè)計不同具體得 FPC 使用量會有些差異。

2.2. 蘋果目前為蕞大軟板需求方

蘋果創(chuàng)新迭代引領(lǐng)著 FPC 行業(yè)得成長。蘋果身為手機當之無愧得技術(shù)引領(lǐng)者，蘋果自身極大得訂單需求以及對于其他品牌得示范效應(yīng)帶動了 PCB 行業(yè)得發(fā)展。

蘋果 FPC 單價相比國產(chǎn)手機價格更高，對應(yīng)廠商盈利能力更佳。Apple 手機用 FPC 均價約 為 3000-5000 元/平米（包括元器件 SMT），國產(chǎn)普通手機及其他消費類 終端用 FPC 均價約為 1500-2000 元/平米（包括元器件貼裝）。

2.3. 未來看好多下游領(lǐng)域景氣度向上打開 FPC 市場空間

2.3.1. 5G+手機創(chuàng)新持續(xù)拉動 FPC 需求

5G 手機滲透率提升疊加毫米波機型占比提升，支持毫米波終端數(shù)量將大幅增長。受益于 5G 毫米波建設(shè)得推進，支持毫米波頻段得 5G 機型占比也會進一步提升。目前已有超過 100 款商用和預(yù)商用 5G 毫米波終端，包括手機、PC、移動熱點、CPE 和模組。

5G+手機創(chuàng)新有望拉動手機內(nèi) FPC 用量：LCP 天線、全面屏等，低損耗 FPC 有望代替同軸 線，多模塊和主板得低損耗連接有望提升 FPC 用量。

LCP 天線（高頻軟板）持續(xù)滲透，打開 FPC 市場空間：LCP 天線是采用 LCP 作為基 材得 FPC 電路板。LCP 材質(zhì)具有低介電常數(shù)、低介電損耗得特質(zhì)，更適用于高頻信號 傳輸，LCP 天線由于上游材料、薄膜、FCCL 供應(yīng)商較少、供應(yīng)緊缺導(dǎo)致價格較為昂貴。

全面屏COF封裝方式有望帶動FPC需求：目前智能手機屏幕得封裝技術(shù)主要以COG、 COF 和 COP 這三種為主。其中 COF 是將觸控 IC 等芯片固定于 FPC 上得晶粒軟膜構(gòu) 裝，并且運用了軟質(zhì)附加電路板作封裝芯片載體，將芯片與軟性基板電路接合得技術(shù)。 其優(yōu)勢在于可以是實現(xiàn)窄邊框，可實現(xiàn) 20：9 得全面屏，在全面屏為主流趨勢得背景 下，COF 方案有望帶動 FPC 需求增加。

安卓與蘋果 FPC 用量差異大，5G 時代用量有望提升。目前 iPhone XS 內(nèi)部使用大概 24 條 FPC，安卓單部手機目前用量 13 條左右，差距較大。 未來隨著 5G 手機滲透，安卓手機內(nèi)部進一步升級，F(xiàn)PC 用量有望提升。

2.3.2. VR/AR 存在輕量化等訴求，F(xiàn)PC 用量有望提升

標桿終端產(chǎn)品發(fā)布有望引領(lǐng) VR/AR 設(shè)備放量，VR/AR 景氣度提升。上年 年 Facebook 發(fā)布得 Quest 2 憑借親民得價格、更優(yōu)得效能和更為豐富得應(yīng)用進一步打開 VR 設(shè)備得市場 空間，上年 年 10 月 13 日開售，Q4 不錯破百萬，占據(jù)主要得市場份額，帶動了整體行業(yè)板塊景氣度提升。隨著技術(shù)進步、蘋果 MR 等新產(chǎn)品推出、AR/VR 成本下探、更多創(chuàng)新玩法出現(xiàn)， AR/VR 頭顯設(shè)備有望步入快速放量得階段。

VR/AR 頭顯設(shè)備長期存在輕量化和散熱性改善訴求，VR/AR 設(shè)備中 FPC 用量提升。VR/AR 頭顯設(shè)備通常由屏幕、攝像頭、揚聲器、麥克風、SoC 芯片、電池、存儲模塊、傳感器、 風扇、控制按鍵、USB 接口排線、耳機接口排線等硬件設(shè)備構(gòu)成，預(yù)計 AR/VR 設(shè)備中單機 FPC 用量在 10 條以上。未來隨著產(chǎn)品迭代升級，功能更加豐富，引 入得傳感器攝像頭數(shù)目更多，產(chǎn)品對于輕量化、散熱性能得要求提升，會進一步增加 FPC 用量。

2.3.3. IoT 帶動硬件需求，打開 FPC 下游應(yīng)用

5G、人工智能、大數(shù)據(jù)等技術(shù)賦能物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用，智能家居、工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)等下游應(yīng)用需求快 速增長，物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)成長空間打開。受物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展高增速催化，全球物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)迅速增加，催生大量硬件需求。到 2025 年，預(yù)計將有超過 300 億物聯(lián)網(wǎng)連接，平均每個人擁有近 4 個物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備，全球物聯(lián)網(wǎng)市場將達到 1.1 萬億美元，上年-2025 年 CAGR 達 11.4%。

IoT 設(shè)備激增帶動 PCB 需求增長，未來隨著物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備搭載電子元器件數(shù)量增加，F(xiàn)PC 占比會進一步提升。物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備三大功能——感知、網(wǎng)聯(lián)、應(yīng)用，對應(yīng)得是三大硬件需求— —傳感器、通信芯片、MCU/SoC。傳感器用于收集周圍環(huán)境信息，MCU/SoC 用來處理來 自傳感器得數(shù)據(jù)并且根據(jù)不同得應(yīng)用場景作出正確得反應(yīng)。通信芯片用來實現(xiàn)端到端、端 到云得互聯(lián)互通。IoT 設(shè)備搭載傳感器、通信芯片、SoC/MCU 等電子元件，催生了大量得 PCB 需求。未來物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備電子元件集成度增加，要求 PCB 布局更為靈活、體積更小，F(xiàn)PC 應(yīng)用占比預(yù)計會進一步提升。

2.3.4. 汽車”四化“催化車用 FPC 用量提升

新能源汽車持續(xù)滲透，行業(yè)景氣度向上。2021 年 Q1 全球共銷售電動汽車 112.8 萬輛，仍然保持了較高得增長態(tài)勢，滲透率達 5.8%，相比于 上年 年全年 4%得滲透率提升了 1.8%， 創(chuàng)下了歷史新高。在“碳中和”背景，特斯拉等新勢力造車在新能源汽車領(lǐng)域表現(xiàn)強勢以及傳統(tǒng)車企加速電動化轉(zhuǎn)型背景下，新能源汽車迎來快速放量期。

汽車智能化、電動化、網(wǎng)聯(lián)化趨勢下，汽車電子化程度加深，F(xiàn)PC 用量顯著提升。隨著 5G 技術(shù)得商用，車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，行業(yè)應(yīng)用加速滲透， 配套設(shè)備、產(chǎn)業(yè)鏈也正在逐步完善，汽車網(wǎng)聯(lián)化得趨勢顯著。智能化+電動化、網(wǎng)聯(lián)化將會帶動汽車電子化程度加深。2010 年汽車電子占整車成本比為 29.6%， 預(yù)計 上年 年達 34.3%，到 2030 年在整車成本中占比接近 50%。目前新能源汽車用汽車電 子占整車成本已在 50%以上，F(xiàn)PC 在整車得用量占比中也會得到明顯得提升，預(yù)計單車 FPC 用量將超過 100 片。

3. 供給：國內(nèi)廠商積極擴產(chǎn)承接海外 FPC 廠商退出市場

3.1. FPC 集中度較高，歷年華夏廠商產(chǎn)值大幅提升

全球 FPC 集中度較高，歷年華夏廠商產(chǎn)值增速較高。全球 FPC 分布按照廠商 所屬地劃分主要以日本、華夏臺灣以及韓國為主，分別占比 37%、28%及 17%，華夏大陸和 香港占比 16%。按照廠商來看，2018 年全球 FPC 市占率 CR3=58%，集中度相對較高。從產(chǎn)值變化來看，15-18 年華夏廠商由于自身積極擴產(chǎn)+客戶市占率提高+外部 PCB 產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移等因素影響，產(chǎn)值呈現(xiàn)較高幅度得成長，日本、韓國廠商由于聚焦利潤率較高得應(yīng)用領(lǐng)域 +擴產(chǎn)意愿較弱等原因，整體產(chǎn)值均值降低。

3.2. 國內(nèi)廠商主要通過收購切入 FPC，呈現(xiàn)兩超強+眾小格局

大陸公司主要通過收購切入 FPC。全球 FPC 行業(yè)可分為四個梯隊，第壹梯隊為華夏鵬鼎控股和日本旗勝；第二梯隊為日本住友、藤倉、住友電工、M-Flex 和華夏臺郡；第三梯隊為 必艾奇、嘉聯(lián)益等；第四梯隊為其他中小企業(yè)。

3.3. 海外產(chǎn)能退出+聚焦高端領(lǐng)域，利好國內(nèi) PCB/FPC 供應(yīng)商

日系 PCB 廠商歷年產(chǎn)值/占比下降，F(xiàn)PC 廠商經(jīng)營不善擬出售 FPC 資產(chǎn)。日本 PCB 產(chǎn)值從 2008 年得 100.95 億美元下降到 前年 年得 52.72 億美元，占全球 PCB 比重從 21%下降至 9%，從全球前十龍頭來看，旗勝 15-18 年 FPC 產(chǎn)值變動率為-37%，住友電工則為-54%。日系廠商 FPC 板塊經(jīng)營狀況不善，住友電工 FPC 板塊 18、19、20Q1-3 營業(yè)利潤分別為 0.72、 -0.26、-1.6 億元。

4. 軟板原材料國產(chǎn)化空間大，PTFE 有望成為軟板基材趨勢

FPC 產(chǎn)業(yè)鏈包括上游原材料供應(yīng)商：銅箔基材 CCL、覆蓋膜 CVL、補強片、膠、電磁屏蔽 膜，還有銅球、半固化片、金鹽、油墨、干膜等；還有 SMT 工序提供商以及鐳射鉆孔機、 電鍍機和曝光機等設(shè)備供應(yīng)商，中游 FPC 生產(chǎn)商，下游為電子產(chǎn)品模組零部件制造商和終端電子產(chǎn)品生產(chǎn)商，具體來看:

FCCL：是生產(chǎn) FPC 得關(guān)鍵基材，成本占比達到 40%-50%。根據(jù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，撓性覆銅板可分為三層撓性覆銅板（3L-FCCL） 有膠型與兩層撓性覆銅板（2L-FCCL）無膠型兩大類；根據(jù)產(chǎn)品厚度，每類撓性覆銅板又分為普通型和極薄型。從產(chǎn)能來看，日韓為主要生產(chǎn)地，2018 年日本/韓國/華夏大陸制造產(chǎn)能占比分別為 36%/22%/21%，華夏大陸產(chǎn)能位居第三。

銅箔：則分為電解銅箔和壓延銅箔，厚度上有 1OZ 、1/2OZ 、1/3OZ 、1/4OZ。

覆蓋膜：由離型紙、膠、和 PI 三部分組成，蕞終保留在產(chǎn)品上只有膠、和 PI 兩部分。

補強：為 FPC 特定使用材料，在產(chǎn)品某特定部位使用，以增加支撐強度

電磁屏蔽膜：是 FPC 抑制電磁干擾得核心材料，目前，電磁屏蔽膜主要有三種結(jié)構(gòu)， 分別為導(dǎo)電膠型、金屬合金型和微針型。

軟板趨勢用鐵氟龍 PTFE，用于 5G 高頻和 6G 規(guī)格。20 年 9 月日本住友電工開發(fā)出毫米波波段傳輸損耗低、柔韌性優(yōu)良得氟樹脂制成得柔性印刷電路板（FPC）“FLUOROCUIT”，并 成功量產(chǎn)。氟樹脂具有低介電常數(shù)和介電損耗角正切。與越來越多地用于高頻基板得液晶聚合物 (LCP) 相比，傳輸損耗可以進一步降低。

5. 重點國內(nèi)軟板供應(yīng)鏈

5.1. 方邦股份：從 0 到 1 得新材料龍頭，電磁屏蔽膜+超薄銅箔+FCCL 有望 受益載板基材國產(chǎn)化

稀缺高端電子材料廠商，技術(shù)同根打造多元化高端電子材料平臺。國內(nèi)首家集電磁屏蔽膜、 導(dǎo)電膠、極薄撓性覆銅板和極薄可剝離銅箔等新材料得研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)為一體得高新技術(shù)企業(yè)，掌握多項底層核心技術(shù)，實現(xiàn)從設(shè)備、工藝和配方全方面、全流程自主研發(fā)，具備技術(shù)、產(chǎn)品、客戶三大優(yōu)勢。公司首先切入電 磁屏蔽膜利基市場，自主研發(fā)打破海外高端電子材料壟斷，為國內(nèi)第壹、全球第二得電磁 屏蔽膜生產(chǎn)商，在技術(shù)互通客戶同源邏輯下，積極進行產(chǎn)品拓展至導(dǎo)電膠、撓性覆 銅板、可剝離銅箔等，打造多元化產(chǎn)品矩陣。

領(lǐng)先電磁屏蔽膜生產(chǎn)商，打破海外壟斷導(dǎo)入主流客戶，5G 打開產(chǎn)品成長空間。公司獨創(chuàng)微針型電磁屏蔽膜性能優(yōu)異，市占率華夏第壹（33.42%）全球第二（19.60%），打破海外壟斷并已導(dǎo)入主流客戶且可應(yīng)用于 5G 等新興領(lǐng)域。作為第壹梯隊電磁屏蔽膜生產(chǎn)商，公司手握主流客戶，擴產(chǎn) 突破產(chǎn)能瓶頸，有望優(yōu)享行業(yè)擴張紅利：5G 加速推進，未來隨下游通信、汽車、消費電子 輕薄化、小型化發(fā)展、高頻高速趨勢滲透，電磁屏蔽膜市場規(guī)模有望保持較高增速，預(yù)計 2017 年至 2023 年電磁屏蔽膜得需求量 CAGR 達到 18.4%。

技術(shù)同根客戶同源，延拓 PCB 產(chǎn)業(yè)鏈上游超薄銅箔、高端 FCCL 市場，多元化業(yè)績增長點。 基于與電磁屏蔽膜產(chǎn)品客戶同源、技術(shù)同根得優(yōu)勢，公司生產(chǎn)撓性覆銅板具有成本優(yōu)勢，并通過募投打破產(chǎn)能瓶頸，有望通過“老客戶、新產(chǎn)品”思路積極拓展主流客戶，打造業(yè)績增長點。未來宏觀政策扶持+5G 元器件集成化拉升高端銅箔需求+公司技術(shù)先進產(chǎn)品性能優(yōu)異，公司有望擴大高端銅箔市場份額，相關(guān)業(yè)務(wù)業(yè)績彈性增強。

超薄銅箔：公司鋰電銅箔目前進入量產(chǎn)狀態(tài)，相關(guān)產(chǎn)品將持續(xù)受益于新能源高景氣，此舉有效提高了產(chǎn)線在電子銅箔認證期間得產(chǎn)能利用率， 且有望帶來業(yè)績彈性。

FCCL:公司可自行制備原材料超薄銅箔，產(chǎn)品具備成本優(yōu)勢。募投后 FCCL 產(chǎn)能可達 60 萬平方米/月，有望通過“老客戶、新產(chǎn)品”思路積極拓展主流客戶，打造業(yè)績增長點。

電阻薄膜：公司日前公布在廣州投資 2.12 億元建設(shè)電阻薄膜生產(chǎn)基地，預(yù)計年產(chǎn)電阻 薄膜類產(chǎn)品 24 萬平方米。電阻薄膜應(yīng)用于 TWS 耳機、

5.2. 鵬鼎控股：FPC 龍頭廠商，受益于蘋果創(chuàng)新+有序擴產(chǎn)

全球第壹大 PCB 生產(chǎn)企業(yè)，背靠眾多優(yōu)質(zhì)主流客戶。公司從事各類印制電路板得 設(shè)計、研發(fā)、制造與銷售業(yè)務(wù)，公司為全球范圍內(nèi)少數(shù)同時具備各類 PCB 產(chǎn)品設(shè)計、研發(fā)、 制造與銷售能力得可以大型廠商，擁有優(yōu)質(zhì)多樣得 PCB 產(chǎn)品線，主要產(chǎn)品范圍涵蓋 FPC、 HDI、RPCB、Module、SLP、COF、Rigid Flex 等多類產(chǎn)品，并廣泛應(yīng)用于通訊電子產(chǎn)品、 消費電子及計算機類產(chǎn)品以及汽車及工業(yè)控制類產(chǎn)品，具備為不同客戶提供全方位 PCB 產(chǎn) 品及服務(wù)得強大實力，打造了全方位得 PCB 產(chǎn)品一站式服務(wù)平臺。目前，公司旗下?lián)碛刑O果、微軟、谷歌、諾基亞、索尼、OPPO、vivo 等優(yōu)質(zhì)客戶，2017 年已成為全球第壹大 PCB 生產(chǎn)企業(yè)。

公司深度綁定蘋果，營收 6-7 成來自蘋果，持續(xù)看好蘋果未來多硬件創(chuàng)新下公司業(yè)績彈性。 公司作為蘋果 FPC 第壹梯隊供應(yīng)商，在蘋果各個硬件內(nèi) FPC 份額為 2-3 成，持續(xù)看好蘋果未來多硬件創(chuàng)新下公司業(yè)績彈性。

公司有序擴產(chǎn)，保障未來產(chǎn)值增長。18 年公司上市募投 36 億建設(shè)；1)慶鼎精密電子(淮安) 柔性多層印刷電路板擴產(chǎn)項目，新建FPC生產(chǎn)線年產(chǎn)能133.8萬平方米，預(yù)計實現(xiàn)營收45.25 億，凈利潤 3.61 億；2) 宏啟勝精密電子（秦皇島）有限公司高階 HDI 印制電路板擴產(chǎn)項 目(含 SLP)，預(yù)計實現(xiàn)收入 22.31 億，凈利潤 2.84 億，該項目已經(jīng)于 20 年大部分投產(chǎn)。

5.3. 景旺電子：優(yōu)質(zhì) PCB 龍頭，F(xiàn)PC 板塊穩(wěn)健持續(xù)發(fā)展

優(yōu)質(zhì) PCB 龍頭，三架馬車齊驅(qū)動。景旺電子可以從事印刷電路板及高端電子材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是國內(nèi)少數(shù)產(chǎn)品類型覆蓋剛性電路板、柔性電路板和金屬基 電路板得廠商，提供多品類、多樣化產(chǎn)品，服務(wù)汽車電子、工控電源、醫(yī)療器械、無線射頻等高可靠性要求得產(chǎn)品領(lǐng)域?？蛻舭A為、海拉、天馬、OPPO、維沃（vivo）、富士康、海康威視、 冠捷、信利、中興、霍尼韋爾、Jabil、德爾福、西門子、法雷奧、德普特等國內(nèi)外知名企業(yè)。

歷年業(yè)績穩(wěn)步增長，盈利能力維持。2016-上年 年營業(yè)收入由 32.83 億元提升至 70.64 億 元，CAGR 約為 21%，前年 年公司三大產(chǎn)品 RPCB、FPC、MPCB 營收分別為 35.28 億元、 22.14 億元、4.71 億元，2015-前年 年營收 CAGR 分別為 20%、34%、18%。2016-上年 年 歸母凈利潤由 5.37 億元增至 9.21 億元，CAGR 約達 14.4%。16-18 年，毛利率始終保持在 30%以上，維持高位，19-20 年，毛利率回落到 30%以下。

國內(nèi)稀缺自主發(fā)展 FPC 廠商，收購珠海雙贏協(xié)同發(fā)展。公司中長期有序擴產(chǎn) FPC，未來產(chǎn)能有望擴充至目前得 2 倍，持續(xù)高端化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。 21 年隨著龍川 FPC 二廠得擴產(chǎn)，預(yù)計會釋放 4 萬平米/月得多層軟板產(chǎn)能，公司 FPC 產(chǎn)能 進一步提升。公司軟板板塊持續(xù)發(fā)展，整體軟板營收從 15 年 6.96 億提升到 19 年得 22.14 億，GAGR 為 33.5%，營收占比從 26%提升至 36%。

6. 風險提示

海外產(chǎn)能退出進度緩慢：FPC 供給目前主要集中在華夏臺灣、日本，如果海外產(chǎn)能退 出相對緩慢，一定程度上會影響 FPC 國產(chǎn)替代進度；

疫情惡化，需求不及預(yù)期：FPC 主要應(yīng)用場景為智能手機、新能源汽車、AR/VR 設(shè)備、 IoT 需求，疫情升級或者持續(xù)會影響相關(guān)需求得釋放；

產(chǎn)品品控出現(xiàn)問題：產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性出現(xiàn)問題，對 FPC 廠商客戶驗證和相關(guān)產(chǎn)品放量 會產(chǎn)生不利影響。

（感謝僅供參考，不代表我們得任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

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