原標(biāo)題：小米集團(tuán)-W：創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，生態(tài)鏈變現(xiàn)顯成效 來源：天風(fēng)研究

※ 創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，生態(tài)鏈變現(xiàn)模式顯成效。

2015-2018年，公司營業(yè)收入由668.27億元增長到1749.88億元，CAGR 37.8%，智能手機(jī)、loT與生活消費(fèi)產(chǎn)品以及互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)三大主營板塊業(yè)績實(shí)現(xiàn)2x、5x、5x體量增長，18年?duì)I收占比分別為65%、9 %、25%。具體看公司采取“剃刀-刀片”變現(xiàn)模式顯成效—以硬件銷售（剃刀）為基礎(chǔ)，引流IoT/服務(wù)型業(yè)務(wù)（刀片）。從營收驅(qū)動(dòng)來看，智能手機(jī)板塊是業(yè)績?cè)鲩L的主力，17/18年對(duì)營收增長的正貢獻(xiàn)為69%/55%；loT與生活消費(fèi)產(chǎn)品/互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)逐步成為業(yè)績?cè)鲩L的中堅(jiān)力量，對(duì)營收增長的正貢獻(xiàn)程度分別為24%/7%、34%/10%。利潤端看，18年三大板塊毛利率貢獻(xiàn)占比為32%、20%以及46%，服務(wù)板塊利潤貢獻(xiàn)最大。

※ 智能手機(jī)：

公司企穩(wěn)終端第一梯隊(duì)，19年Q2公司手機(jī)出貨量全球第四，市占率9.7%。公司從產(chǎn)品設(shè)計(jì)到銷售全環(huán)節(jié)多維度發(fā)力，持續(xù)以高性價(jià)比產(chǎn)品+網(wǎng)狀營銷結(jié)構(gòu)(多品牌多渠道)+高黏性用戶群體+新零售網(wǎng)絡(luò)策略發(fā)力。展望未來公司持續(xù)受益于1) 行業(yè)集中度持續(xù)提高；2) 4G國內(nèi)下沉消費(fèi)市場(chǎng)+國外開拓新興市場(chǎng)(印度/印尼)；3) 消費(fèi)升級(jí)+5G拉動(dòng)ASP提升; 5) 持續(xù)擴(kuò)大后端服務(wù)基數(shù)。

※ 公司為全球IoT平臺(tái)巨頭，堅(jiān)定“手機(jī)+AloT”策略。

公司采用自產(chǎn)+“生態(tài)鏈”模式孵化硬件，構(gòu)建了手機(jī)配件、智能設(shè)備以及生活消費(fèi)的產(chǎn)品矩陣，目前已經(jīng)投資孵化超過210家公司，其中有4家公司成功上市，16家企業(yè)估值過億，累計(jì)發(fā)布產(chǎn)品品類超過200款。打造了移動(dòng)充電寶、空氣凈化器、掃地機(jī)器人、平衡車等爆款產(chǎn)品，目前公司IoT業(yè)務(wù)已成為世界最大消費(fèi)級(jí)IoT平臺(tái)，支持超8500萬款I(lǐng)oT設(shè)備。判斷IoT板塊為小米為區(qū)別其他終端廠商的優(yōu)勢(shì)所在，有助于提高客戶粘性，持續(xù)擴(kuò)大硬件接入，奠定后續(xù)發(fā)力服務(wù)用戶數(shù)。

※ 互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)成手機(jī)后新業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)，深耕客戶多維度提高ARPU。

公司互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)主要分為廣告服務(wù)、游戲業(yè)務(wù)和其他互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)，其中1）廣告服務(wù)：互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)最大收入來源，未來將基于公司IoT+手機(jī)+OTT硬件銷售打造智能生態(tài)營銷體系，精準(zhǔn)化營銷提高廣告投放效率及服務(wù)收入；2）游戲業(yè)務(wù)：推出“小米游戲超級(jí)會(huì)員”，提高用戶活躍程度，同時(shí)擴(kuò)大用戶群體，實(shí)現(xiàn)玩家、游戲廠商和渠道三方共贏；3）其他增值服務(wù)：進(jìn)軍印度消費(fèi)貸市場(chǎng)+有品電商”Costco”平臺(tái)，擴(kuò)大服務(wù)內(nèi)容助力公司增長。

※ 投資建議：

創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，生態(tài)鏈變現(xiàn)模式顯成效，采取SOTP方法對(duì)公司進(jìn)行估值，可比公司參考估值分板塊為智能手機(jī)、板塊、IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品以及互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)20年平均PE為22x、18x、50x，結(jié)合公司所處行業(yè)成長性及核心競(jìng)爭(zhēng)力及龍頭稀缺地位，給予公司以上三大板塊20年20x、25x、32x PE估值，整體估值28x，給予公司目標(biāo)價(jià)15.71元/股，對(duì)應(yīng)17.28港幣/股，給予買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制不及預(yù)期，5g建設(shè)不及預(yù)期，爆款數(shù)量瓶頸，生態(tài)鏈變現(xiàn)不及預(yù)期

證券研究報(bào)告《電子：小米集團(tuán)-W：創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司，生態(tài)鏈變現(xiàn)顯成效》

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2020年02月16日

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潘暕 SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1110517070005

文浩 SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1110516050002